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高盛点评塞浦路斯救助方案

2013年03月26日 07:24 来源: 华尔街见闻 【字体:

  高盛Francesco Garzarelli:

  在当地时间周一凌晨,塞浦路斯终于和欧元集团达成了金融救助方案的协议。

  正如过去的救助一样,欧元集团将通过ESM救助基金向塞浦路斯提供救助,最高额度为100亿欧元,约为塞浦路斯GDP的60%。大部分的救助款将用于偿还到期的国债和填补基本财政赤字——现在塞浦路斯政府已经无法进入资本市场融资。

  对有大量希腊业务的国内银行机构的全部存款征收一次性存款税,填补约50亿欧元资金缺口的计划已经被放弃。取而代之的方案是,塞浦路斯第二大银行Laiki将马上被清算,“好银行”将会被分离出来,并与第一大银行BoC合并,而“坏银行”将逐步停止运营。欧洲央行将给资本重组以后的新机构提供流动性支持,同时,新机构将继承Laiki所有的ELA负债。

  Laiki和Boc的重组工作将会在新加强的银行清算权下进行,而新的清算权已经在上周授予了塞浦路斯央行,这个过程不需要议会批准。清算操作将包括让这两家银行的初级和高级债券持有人(数量很小)承担损失,而更重要的是,高于10万欧元的存款也要承担损失。欧元集团谈及了存款转股权的问题,但没有提供更多的细节。

  从市场观点看来,我们的反应是:

  (1)现在的政策倾向是,不把银行债务转移到政府身上,转移的可能性已经非常小。这样,爱尔兰的救助方案,与塞浦路斯/西班牙的救助方案就产生了明显的“差距”。我们上周日的报告已经提到了这点。市场预期私人投资者持有的塞浦路斯国债将与欧元区的资产负债表形成共担(来自ESM的救助款偿将被用于偿还国债),塞浦路斯的短期国债价格已经出现了明显的上涨。但是,因为未来几年塞浦路斯经济存在巨大的不确定性,而塞浦路斯长期国债的收益率低于希腊长期国债,所以塞国长期国债几乎没有投资价值。

  (2)重组塞浦路斯两大银行看起来是一个艰难的任务,就像爱尔兰的例子一样。一般而言,在欧洲当局统一部署普通银行清算框架前,清算失去偿付能力的银行看起来只能单独处理,每个清算案例都充满了不确定性。同时,这也会对其它欧元区国家较弱银行的债权人形成负面影响,特别是在财政状况不佳国家的银行。

  (3)从更大范围的市场反应看来,投资者早就已经预料到塞浦路斯危机最终会找到解决方案。这与我们上周的判断一致。然而,昨天所达成的救助协议再次证明了,欧元区内部的财政转移仍然是不靠谱的事情,公众的信心再一次受损。从欧洲的宏观情况看来,依据我们的模型,相对于宏观和财政因素,意大利10年期国债与德国10年期国债之间的利差看起来还是有点大(我们认为,利差应该在275个基点左右,而公允价值应该是225个基点)。在搞清楚塞浦路斯银行重新开门营业之后的情况,还有意大利尝试建立新政府和寻找新总统的情况前,我们更倾向于采取观望态度。

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