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美联储退出QE将是一个“超级大难题”

2013年04月01日 09:31 来源: 华尔街见闻 【字体:

  美国央行2013年04月01日 07:58

  美联储退出QE存在非常多的问题,Gavyn Davies在FT专栏中对此问题进行了详细的分析:

  第一个问题是,美联储退出刺激计划会是逐渐的过程还是突然的终止。美联储主席伯南克的个人倾向一直很明确:退出应该是循序渐进的,而且应该提前让市场知道这一信号。但是明年1月之后,伯南克就不是美联储的人了,而美联储内部的其他人可能会有不同意见。

  另外,到时候,经济和市场的环境都有可能出现变化。1994年,美国GDP增速和通胀水平都显著上涨,但是美联储在毫无警告的情况下就戛然叫停了对经济的刺激。最终联邦基准利率上涨3%导致了一场金融系统的剧烈震荡。

  美联储总是在试图避免让这些错误重演。1994年,当时的美联储主席格林斯潘和同事们认为,货币政策已经落后于此前的经济周期曲线了,于是他们用出乎意料的行动做出了政策上的转变,当然,他们也看到了这样做能够让美联储对市场的影响达到最大化。但是这对于洋洋得意的金融系统造成了极其严重的后果,那时候的债券交易员至今还会想起关于1994年的噩梦。

  后来,格林斯潘又迎来了下一个收紧政策的机会,那是在2004年,他向市场保证,这一次会是一个逐渐发生的过程。然而结果呢?房地产泡沫和信贷泡沫基本上就在美联储的眼皮底下开始膨胀。

  圣路易斯联储主席James Bullard承认了以前美联储的错误,但他对如今这一次似乎很乐观,他承诺这一次美联储既不会收得太突然也不会太拖沓。

  伯南克在过去至少10年的时间内,在收紧政策的速率问题上态度都很明确。2004年他在一次名为“渐进主义”的演讲中,伯南克就主要收紧政策的过程应该是缓慢的,而且要与市场做好沟通,以防止给经济造成过多不确定性,避免1994年那样的金融地震。那场演讲中,伯南克还表示,如果通胀水平上涨,美联储将会更为激进的作出回应,但他没有提到任何关于金融市场中泡沫的风险。甚至在2007-2008年金融危机时,他也保持着这样的态度。

  美联储从最近的严重错误中学到的一个关键教训就是,其实渐进主义并不是一个错误的方式,错的是催生了过多的金融风险,这些才是应该用更严格的监管措施来加以限制的东西。在目前的情况中,这就意味着要直接对一些杠杆程度过高的信贷工具进行控制。

  但是伯南克似乎已经决心不仅要继续坚持在资产负债表和短期利率方面的政策,而且还要坚持对长期利率的控制,所以再出现1994年债券市场那样的风暴似乎可能性不是那么大了。然而,这种控制长期债券收益率的做法把美联储带入了一个传统意义上一个央行不会走入的区域,因为一般来讲,长期利率应该是由市场来决定的。

  在最近题为“长期利率”的演讲中,伯南克强调,长期债券的期限溢价(下图中绿色线条)最近已经降至负领域,这意味着借方更愿意提供周期长回报率低的贷款,然后延期付款。

  

美联储退出QE将是一个“超级大难题”

  这属于很不寻常的市场行为。而伯南克这次演讲旨在向市场确保货币环境将在很长时间内依然保持宽松,从某种程度来讲,他选择在这次演讲中强调着一点是很奇怪的。他似乎在警告,目前债券的定价结构是不可持续的,未来几年内有可能债券收益率会上涨。

  为什么伯南克要越界去警告市场上述问题呢?肯定有一个原因是想要避免1994年金融系统那样的剧烈风暴。但另一个原因,很可能指向了美联储退出策略的困难——困难在于美联储要退出QE所面临的政治环境与当初开始推行QE时所面临的政治环境是不对称的。

  美联储从2009年开始购买资产,帮助为预算赤字融资,导致资产价格上涨,同时把巨大的利益转移到了国债上面。这样的做法,政客们很难不喜欢。相反,要退出资产购买的话,所有的力量都会向相反方向发挥作用。退出资产购买的话,美联储就会承担损失,所持有的国债和银行存款准备金率等方面都会造成美联储的损失,即使这一关能够过得去,也还是面临非常艰难的政治环境。

  在政治压力下,美联储更倾向于放慢退出QE的过程,以控制住债券收益率保持在低水平,同时保护自身的资产负债表免受损失。这就是“开启QE容易但退出QE难”的主要原因。

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