中国信用市场观察:紧财政走向牵引债市

白银大赛千万实盘资金派送中 2014年03月21日 16:40   来源: 智通财经   网友评论(人参与

    智通财经3月21日讯:中国债券市场本周延续分化行情,利率债短端收益率整体下行,中长端收益率则是小幅反弹;信用债收益率亦因信用风险事件不断暴露,收益率继续走高,且短端收益率升幅更大,致评级利差继续扩大,期限利差则有所收敛。

    10年期国债和1年期的期限利差本周已经超过140个BP,进入历史3/4分位,由于收益率曲线继续陡峭化,市场近期对其陡峭化走势的可持续性及平坦化回归方式,也是多空分歧加大。

    多方看弱基本面,认为收益率曲线平坦化的方式,是中长端利率债收益率的下行;空方则基本认为基本面问题不大,流动性最宽松的时期已经过去,短端收益率面临上行。

    由于短端收益率走势跟随流动性和货币政策,中长端跟踪基本面,收益率曲线的不同表现,可以代表不同的货币政策和财政政策组合,我们倾向认为目前的走势,是年初紧财政调控之手,对基本面的一次压力测试。

    这种试探工具不仅包括今年财政支出及固定资产投资增速的下降,可能也包括基本面下行期间顺势而为的人民币汇率贬值。

    中国1-2月全国财政支出同比增长6%,低于去年全年10.9%的水平;1-2月固定资产投资同比增长17.9%,也低于去年全年19.6%的水平;这致使前两个月工业增加值增速等指标大幅下降。

    货币政策扮演了对冲的角色,比如投资增速及信用投放的下滑,贷款信用创造存款的规模下滑,降低了对准备金缴存的需求,减少对超额准备金的消耗,流动性整体较为宽松,公开市场则基本进行了回笼的紧平衡操作。

    路透数据显示,年初至今公开市场操作净回笼资金4,260亿元人民币。

    这种紧财政+宽流动性+紧货币政策的组合,可以解释短端利率债的收益率下行,但对中长端利率却略显解释不足,原因可能在于市场对政府降速经济的决心信心不足。

    比如3月初较弱经济数据出炉后,市场关于降准和保增长的预期就急剧升温。

    特别是,无论投资下滑还是汇率贬值,除了受调控地在目标区间进行,也不排除后续走势超预期的可能,伴随美联储加息预期提前及QE退出,更加剧了市场对经济可能失速的怀疑。

    比如汇率近两周在央行干预迹象不明显的情况下,已经突破6.23关口,较年初所创的历史高点6.04附近位置跌幅超过3%,大大超过中间价同期的跌幅。

    事实上,本周中国国务院总理李克强主持国务院常务会议,确定政府工作报告重点工作部门分工,就被不少市场人士解读为新一轮保增长措施即将出台。

    政府“会怎么做”市场无法确切揣测,但“应该怎么做”似乎还是方向比较明确。

    一般而言,市场习惯将当年固定资产投资作为投入,将当年GDP绝对新增作为产出,计算投入产出效率,而这种算法会发现,固定资产对基本面的拉动作用,已经从2002年的3:1,上升至2013年的9:1。

    投资拉动的边际效应在下降,政府进行结构调整的必要性不言自明。年初至今的紧财政政策算是一个好的开头,不过大国治理的复杂性向来不是简单的事情。

    目前是否会启动稳增长措施尚待更加清晰的信号,投资户对中长端利率债估计仍然会持续一段观望,不过从票息优势来看,不排除投资户会陆续进场,事实上本周的10年国债招标,中标利率就明显低于预期。

    信用债近期的收益率表现在超日债付息违约后,并不令人意外,由于年报披露行情临近,还有多家公司债面临暂停上市,或者偿债风险加大的可能,信用风险事件的频繁暴露,也将给信用债继续带来压力。

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